夏天就要到了。我曾经用过360度的“硬核防晒”如防晒帽、防晒衣、脸基尼、防晒墨镜等。，并获得了一群Z世代粉丝的香蕉。我计划上市。

4月9日，角下控股股份有限公司(以下简称角下)向HKEx递交招股书，拟在主板上市。

有投资人给菠萝财经总结了新消费品牌的风格——先选一个品类，需要避开已经被大品牌占领的头部赛道。它是差异化的，品类规模不算小；然后打通供应链，找ODM代工厂，包装要很讲究；重新布局线上流量玩法，大主播直播间和各平台KOL双管齐下，快速扩大营销规模。

网络名人品牌焦夏几乎“抄袭”了这种打法。从2013年推出第一款防晒产品双层黑伞开始，到2017年逐渐扩展到防晒赛道上的服装配饰品类，交出了一份漂亮的成绩单。招股书显示，2019年至2021年，角下营收分别为3.8亿元、7.9亿元和24.1亿元，调整后净利润分别为1968万元、3941万元和1.4亿元。

其中，娇霞2021年的毛利率升至59.1%，甚至超过了刚刚公布年报的瑜伽和运动服务品牌lululemon。lule mon 2021年第四季度的毛利率为58.1%。

但从招股书中可以看出，看似漂亮的数据背后，芭蕉几乎“继承”了新消费品牌的所有缺点——重营销轻R&D、产品质量有时被吐槽、与大品牌竞争时产品力不足...香蕉在日益激烈的市场竞争下能否轻松上市？

年轻人的防晒收割机，

年营收24亿元，毛利率近60%。

招股书中，芭蕉底下已经曝光了一组漂亮的数据，营收和净利润在过去三年都保持了较高的增长。

2019年至2021年，角下营收分别为3.8亿元、7.9亿元和24.1亿元，年复合增长率为150.1%。同期，若扣除可转换和可赎回优先股的公允价值变动，交厦调整后净利润分别为1968万元、3941万元和1.4亿元，年复合增长率为162.6%，盈利能力持续改善。

来源/香蕉招股说明书

芭蕉能盈利，离不开在营销层面把握种草社区和直播电商的红利，在产品层面向高毛利品类转型。

除了邀请当红花旦赵露思作为品牌代言人，角下还十分注重在小红书、Tik Tok、微博等社交平台种草比如一款贝壳防晒帽，包装成“既能增加头顶，又能通过超大帽檐让脸变小”。

一位购买了这款防晒帽的用户告诉菠萝财经，最近两年的审美潮流中，高颅顶和小脸是大部分女生的两大追求。可见品牌对用户的心思了如指掌，同时一些博主的恶搞也让品牌更加接地气，更加脱离圈子。

小红书博主恶搞烤焦壳防晒帽。

图/小红书

目前在小红书搜索“香蕉下”有4万多条笔记。娇霞在招股书中表示，仅2021年，公司就与超过600位kol合作，这些kol在全网为品牌带来了45亿次的浏览量。

除了KOL，焦霞还频繁出现在李佳琪、罗永浩等大主播的直播间里。胖球的数据显示，李佳琪在2008年5月10日至6月10日的最后一个月内，在香蕉下带货3次，7种产品，销售额约2880万元。同月，焦霞还在淘宝直播上联合主持了63人，带来了1.17亿的销售额。

在产品层面，“香蕉下的产品结构在2017年后发生了变化，从伞形到更多毛利更高的品类，使得公司整体毛利上去了。”易观品牌零售行业高级分析师李英涛表示。

其招股书显示，在越来越多的新产品推出后，娇霞旗下原有的防晒伞品类的营收一直在下滑，从2019年的86.9%下滑至2021年的20.8%。相反，2019年仅占营收0.8%的服装品类(主要是防晒系列和保暖系列)，在2021年成为第一支柱品类，营收占比达到29.5%。配饰系列(包括太阳镜、口罩、披肩、袖子和手套等)的收入。)从2019年的5.3%增长到2021年的25.4%，成为第二大支柱类别。

近三年，角下毛利分别为1.9亿元、4.6亿元、14.2亿元，毛利率分别为50.0%、57.4%、59.1%。

来源/香蕉招股说明书

据李英涛分析，香蕉项下整体毛利率的提升是因为产品结构的调整。在之前单一的雨伞品类中，增加了防晒帽、防晒配件等高毛利品类。“越时尚的产品，加价率越高(一般是三倍)，毛利也越高，因为消费者愿意支付一定的溢价。”招股书显示，香蕉旗下的防晒帽和防晒配件毛利率超过60%。

帽子和配饰的毛利率超过60%

然而，香蕉严重依赖的“爆款”风格在过去三年发生了一些变化。2019年、2020年和2021年，前30名热销精选商品产生的收入分别占总收入的99.8%、88.6%和74.1%。

“如果***的贡献减少，也是一件好事。”李英涛分析，从长期来看，爆发式收益的减少证明产品结构更抗风险。

营销+贴牌吃60%的收入，

香蕉是不是得了“新消费”病？

近年来，流量和贴牌成本不断攀升，导致包括娇霞在内的一批新消费品牌支出居高不下。“目前，大多数新消费品牌在上市前后都要面临类似的问题。他们看起来很热闹，但实际上他们没有多少利润可赚。”消费***的投资经理韩旭说。

2019年至2021年，香蕉项下的分销和销售费用分别“吃掉”了32.45%、40.7%和45.9%的营收。到2021年，广告和营销费用约为5.9亿，占公司年收入的四分之一。

香蕉的配送和销售费用逐年增加。

那么，这钱花得值吗？有几个指标可以衡量营销的转化率。

第一，DTC用户数量。焦霞是典型的DTC模型。DTC用户是指品牌无需经销商即可直达的用户。这些用户对品牌的认知度和忠诚度会更高，但娇霞在招股书中并没有公布DTC用户，只公布了天猫旗舰店的付费客户总数，从2019年的100万增长到2021年的750万。

回购率也是一个重要指标。娇霞也仅在招股书中披露了天猫旗舰店的回购率，2019年、2020年、2021年分别为18.2%、32.9%、46.5%。

在韩旭看来，复购率的增长并不低，但考虑到之前角下只有伞形品类，其他季节性不同、客单价不同的品类在后期都得到了大力发展，复购率数据的增长多少有些“装点门面”。

香蕉下降低利润的另一个因素是ODM代工模式。值得注意的是，以往品牌通常是先做工厂，工厂出货后才开始铺下来。但ODM代工在新消费品牌中的流行，使得新品牌习惯于寻找上游代工，通过线上渠道直接销售。“起步很快，只需要做前端的营销和设计。很少有新的消费品牌从一开始就自建工厂。”韩旭说。

2019年、2020年、2021年，焦夏将生产全部外包给合同厂商，合同厂商以销量定产。这也给角下带来了1.92亿元、3.38亿元和9.86亿元的商品销售成本，分别占总营收的49.3%、42%和40.3%，整体呈下降趋势，但近两年稳定在40%左右。

香蕉下卖货成本不低。

ODM代工可以让产品快速落地，但韩旭指出，弊端在于后端供应链掌握在合作伙伴手中，这意味着很难有壁垒和竞争优势。不同的品牌往往会为营销和运营而战。

尽管焦夏在招股书中介绍，他拥有123项专利，并正在申请72项专利，但由于高昂的营销和销售成本，留给公司的R&D成本非常少。2019年、2020年、2021年香蕉项下研发支出分别约为1990万、3590万、7160万，分别占总营收的5.3%、4.6%、3.0%。

“未来户外防晒的三大件是墨镜、帽子和防晒衣。”李英涛表示，这三块要想做强，确实需要投入一定的技术研发，因为角下要面对的竞争对手不再是过去的小散商家，而是专业品牌。

营销和代工吃利润的同时，也影响了香蕉在C端的口碑。一些消费者对香蕉的认知是存在过度营销和供应不足等问题。

“香蕉下的新品经常限时抢购，品牌下大力气宣传引导消费者抢购，但库存总是很急，我几乎没抢到。”一位消费者告诉菠萝财经。

还有社交平台营销下消费者的定价问题。“果壳防晒帽官方售价209元，618售价179元。李佳琪直播工作室最低99元，价格弹性太大。”

公平，专业，

香蕉还是要克服困难。

有投资人说过，现在太多品牌关注流量红利，太少人关注审美红利。其实硬防晒这两年红了，正好赶上审美红利期。香蕉就是这个红利期的受益者之一。

起初，娇霞是郁躁的家邦敏姿控股于2012年创立的雨伞品牌。其双层防晒伞以“金泫雅色”为主，设计新颖，针对年轻女性的户外用品市场。之后，角下也推出了重量只有99克的胶囊伞，相当于苹果重量的一半。凭借差异化定位，在天堂成功打破国内雨伞行业80%以上市场份额的圈子。

2017年后，娇霞转型推出非伞硬防晒产品，将品类拓宽至袖套、帽子等品类。2019年进一步拓展到防晒衣、口罩等配饰品类，并保持2- 3个月的新增速度。仅从2021年的新品来看，就有10多款新品，如贝壳帽、***内衣、折叠墨镜、鲨鱼裤、厚底帆布鞋等。，已在角下陆续推出，意欲进军户外休闲市场。

踩准红利转型后，芭蕉发展迅速。不过，在成功上市之前，它可能还有两大难点。

第一，股权封闭。从股权结构图中可以看出，角下目前由创始人兼CEO马龙及其夫人王女士持股34.62%，联合创始人兼总裁林泽及其夫人黄女士持股34.15%。沈南鹏红杉资本中国创业持有21.2%的股份；蜂资本拥有8.68%的股权。

此外，北京科牧源最终由马龙家族成员马立静、王建平控制，占股1.08%；盛刚最终由林永龙先生和邵女士(林泽家族成员)控制，占0.27%的股份。

焦下股权图

有业内人士对菠萝财经表示，稳定的股权结构，最好有三个或三个以上的大股东。如果两个人或者两个家庭的股权额度差不多，确实会有一定的风险。比如很久以前，海底捞有两对夫妇创业。后来，张勇收购了对方夫妇的部分股份，使自己成为大股东，解决了股权治理的基本问题。但即使是现在，海底捞的股权治理仍然存在争议。

第二是专业水平。很多业内人士都认可香蕉是一个防晒品牌，但它在招股说明书中说，防晒只是自己探索城市户外生活方式的起点。未来的重点将是鞋服市场和城市户外市场，他们将自己定位为城市户外品牌。

韩旭认为，从太阳伞到户外防晒品类再到户外品牌的发展路径是比较清晰的。“对于一个创业公司来说，利用5年内专业品牌的定位，更容易在细分赛道上突破，也更容易被消费者记住。”

李英涛还表示，娇霞正是切入了户外市场的防晒赛道。类似的品牌还有很多，比如做户外慢跑鞋的新百伦，做户外冬装的德桑特。

“这两个品牌都是专业的户外品牌，会影响非专业人士跟风消费，让市场规模没有我们想象的那么小，因为他们说到底是做时尚生意和生活方式生意。”李英涛说。

不过，很多受访者认为，作为一个户外品牌，脚侠的尴尬在于，它还远没有成为一个专业品牌。“更不用说娇霞在支出上表现出‘重营销轻R&D’了。它现在的主要品类是防晒赛道中的长尾品类。这些品类因为门槛低，市场空有限，加上户外大品牌不把它当核心品类，给了角下喘息的空间。”韩旭说。

如今，角下选择赴港上市，在资本的加持下，更有底气参与竞争。但能否保持高速增长，并在网络名人的打法和专业性之间取得良好平衡，还有待考验。

（举报）